Comment mesurer et gérer le risque de contrepartie ?

Comme vu dans notre précédent article « Le risque de contrepartie : une menace persistante pour la stabilité », le risque de contrepartie peut avoir des conséquences significatives sur la stabilité du système financier. Au niveau micro, comme au niveau macro comme l’ont récemment rappelé les multiples défaillances d’acteurs du monde de la finance. Néanmoins, il existe des outils pour mesurer les risques liés aux investissements. Tour d’horizon.

Au niveau micro, le risque de contrepartie peut entraîner la faillite d’une institution financière, ce qui peut avoir un impact domino sur d’autres acteurs du système et perturber le fonctionnement global. Au niveau macro, il peut contribuer au déclenchement d’une crise financière. La raison : lorsque les contreparties ne peuvent pas honorer leurs obligations, cela peut créer une perte de confiance généralisée dans le système financier et provoquer des effets en cascade à travers les marchés.

Les défaillances notables d’institutions financières ont rappelé aux acteurs du marché que les produits dérivés de gré à gré présentent un risque de contrepartie lié au crédit. Même si ces marchés évoluent vers des règlementations, par l’intermédiaire de chambres de compensation, des volumes importants de transactions continuent d’être réglés de manière bilatérale, notamment lorsque des dérivés personnalisés ne sont pas éligibles à la compensation centralisée. La plupart des institutions financières proposent néanmoins des outils aux clients pour mesurer l’exposition aux contreparties ainsi que d’autres risques d’investissement.

Comment évaluer le risque de contrepartie ?

Il existe différentes méthodes de gestion du risque de contrepartie. Nous vous les présentons ci-dessous.

Crédibilité des contreparties

Effectivement, la méthode la moins risquée consiste à effectuer les transactions uniquement avec des contreparties de haute qualité. Cela signifie que les contreparties auraient des notations de crédit AAA, ce qui les rend beaucoup plus fiables, même si elles ne sont pas tenues de fournir des garanties collatérales.

Compensation transversale (Cross-product netting)

La compensation transversale de produits fonctionne avec des transactions dérivées qui peuvent avoir à la fois une valeur positive et une valeur négative. En cas de défaillance de l’une ou l’autre des contreparties, un accord de compensation permettra d’agréger les transactions et de réduire le risque pour les deux parties. Néanmoins, il est essentiel de prendre en compte les risques juridiques et opérationnels associés à la compensation afin de garantir le bon fonctionnement du netting.

Par exemple :

Transaction	Contrepartie A	Contrepartie B	Contrepartie C
Transaction Avec MtM positif	+200 millions	+100 millions	+50 millions
Transaction Avec MtM négatif	-100 millions	-100 millions	-100 millions
Exposition sans netting	+200 millions	+100 millions	+50 millions
Exposition avec netting	100 millions	0	0

Clause de compensation (Close-out)

La clause de compensation consiste à clôturer immédiatement tous les contrats avec la contrepartie en défaut. Lorsqu’elle est combinée à la compensation des valeurs de marché (MtM), une institution peut compenser ce qu’elle doit à la contrepartie (un montant négatif) avec ce qui lui est dû par la contrepartie (un montant positif). Si le montant net est négatif, l’institution effectuera un paiement, mais s’il est positif, elle fera une réclamation. Cela entraîne une réalisation immédiate des gains ou pertes nets pour l’institution.

Mise en place des collatéraux

La mise en place des collatéraux se produit sous la forme d’un accord de garantie entre deux contreparties. Résultat : cela réduit l’exposition en exigeant qu’une garantie suffisante soit fournie par l’une ou l’autre des parties pour soutenir l’exposition nette entre elles. Une garantie suffisante permet en théorie de réduire l’exposition nette à zéro. Ce mécanisme se fait périodiquement afin de minimiser les coûts de transaction.

Pour les « futures », le mécanisme de l’appel de marge suit exactement la même logique. En revanche, cette méthode comporte des risques de marché, opérationnels et juridiques, ainsi que des exigences de travail importantes pour garantir que le processus soit réalisé correctement pour les transactions de gré à gré (OTC).

Clause de forfait (walkaway clause)

Une fonctionnalité de « walkaway » permet à une partie d’annuler la transaction si la contrepartie fait défaut. Cela est avantageux si une partie a une valeur de marché négative et que la contrepartie fait défaut.

Diversification du risque de contrepartie

La diversification du risque de contrepartie limite l’exposition au crédit envers une contrepartie donnée en fonction de sa probabilité de défaut. Lorsqu’une institution effectue des transactions avec plusieurs contreparties, elle est beaucoup moins exposée à la défaillance d’une contrepartie en particulier.

Couverture (hedging)

L’utilisation de produits dérivés de crédit permet à une organisation de réduire l’exposition à la contrepartie envers ses propres clients en échange d’une augmentation de l’exposition à la contrepartie des clients d’un concurrent. Par conséquent, la couverture génère un risque de marché.

Contreparties centrales (chambre de compensation)

Les contreparties centrales (les chambres de compensation) prennent fréquemment le rôle de contrepartie, ce qui offre un autre moyen d’atténuer le risque de contrepartie. Elles constituent un moyen pratique de centraliser les risques de contrepartie, de régler les transactions et de réduire les risques bilatéraux inhérents à de nombreux contrats dérivés.

Malgré ces différentes méthodes, il n’existe pas de méthode parfaite pour éliminer totalement le risque de contrepartie. La dégradation rapide d’une notation AAA dans un contexte spécifique reste toujours possible. De même, la valeur du marché des garanties collatérales peut chuter rapidement, ce qui peut compromettre la protection des transactions effectuées. De plus, lors d’une crise financière, la probabilité de défaut des institutions financières peut être fortement corrélée, ce qui nuit à l’efficacité de la diversification.

Les chambres de compensation centralisées jouent effectivement le rôle de contrepartie et garantissent toutes les transactions, ce qui permet d’éliminer tout risque de contrepartie. Cependant, il est important de souligner que cela peut simplement redistribuer le risque de contrepartie plutôt que de l’éliminer complètement. De plus, l’utilisation de contreparties centrales génère des risques opérationnels, de liquidité et systémiques.

👁‍🗨 Pour approfondir votre compréhension du risque de contrepartie et de son impact sur la stabilité financière globale, nous vous encourageons à lire notre article détaillé : Le risque de contrepartie : une menace persistante pour la stabilité.
Découvrez comment ce risque persistant continue de façonner l’environnement financier et les stratégies pour le naviguer.

Comment calculer le risque de contrepartie ?

En général, le risque de contrepartie pour une transaction donnée est quantifié selon les niveaux suivants :

• Niveau de la transaction : prend en compte la nature de la transaction et les facteurs de risque associés.
• Niveau de la contrepartie : tient compte des facteurs d’atténuation des risques tels que la compensation et les garanties pour chaque contrepartie individuelle.
• Niveau du portefeuille : considère le risque global de contrepartie, étant donné qu’un faible pourcentage de contreparties est susceptible de faire défaut au cours d’une période donnée.

L’exposition à la contrepartie est correctement mesurée non seulement par la valeur actuelle des transactions avec une contrepartie, mais aussi par la manière dont cette valeur peut évoluer en fonction des mouvements des marchés.

Lorsque des ensembles de transactions avec des contreparties impliquent plusieurs facteurs de risques / classes d’actifs, la modélisation de l’exposition potentielle devient un problème complexe.

CVA (credit value adjustment)

Dans le cadre de l’évaluation des produits dérivés, il existe une partie qui suppose l’absence de risque de contrepartie et une partie qui tient compte du risque de contrepartie. La partie qui tient compte du risque de contrepartie est appelée ajustement de la valeur du crédit (CVA). L’objectif d’un trader est de réaliser un rendement supérieur au CVA.

Le CVA examine le risque de contrepartie à la fois au niveau de la transaction et au niveau de la contrepartie. Les limites de crédit, quant à elles, limitent les expositions au niveau du portefeuille. Ainsi, le CVA et les limites de crédit se complètent mutuellement et sont souvent utilisés conjointement pour quantifier et gérer le risque de contrepartie.

Le CVA vise à minimiser le nombre de contreparties afin de maximiser les avantages de compensation, tandis que les limites de crédit visent à maximiser le nombre de contreparties afin d’obtenir de meilleurs avantages de diversification.

Les coûts liés aux produits dérivés de gré à gré (OTC)

L’évaluation des coûts à vie des produits dérivés de gré à gré (OTC) implique d’identifier si la transaction a une valeur de marché (MtM) positive ou négative. Une valeur de marché positive se produit lorsque la transaction est dans la monnaie. Dans ce cas, le risque de contrepartie et les coûts de financement découlent de toute composante non collatéralisée. Pour la valeur de marché collatéralisée, la contrepartie choisit le type de garantie à fournir.

Une valeur de marché négative se produit lorsque la transaction est hors de la monnaie. Dans ce cas, le risque de contrepartie découle du risque de défaut de la partie elle-même. Un avantage de financement se produira également pour toute garantie qui n’est pas fournie. Pour la valeur de marché collatéralisée, la partie elle-même choisit le type de garantie à fournir.

Dans les deux scénarios, qu’il s’agisse d’une valeur de marché positive ou négative, il y aura des coûts de financement associés aux capitaux nécessaires à la transaction et à la marge initiale.

X -Value Adjustment (xVA)

L’impact du risque de contrepartie, de la garantie, du financement et du capital peut être capturé par différentes notions regroupées sous le terme xVA. En général, ces composantes représentent un coût, mais certaines peuvent également offrir un avantage. L’une de ces composantes est CVA, mentionnée précédemment.

• Une composante liée au CVA est connue sous le nom d’ajustement de la valeur de la dette DVA (Debit Value Adjustment). Elle représente la valeur du marché du risque de contrepartie engendré par votre entreprise, c’est-à-dire le risque interne que votre entreprise expose à votre ou à vos contreparties en cas de défaut partiel ou total dans le cadre d’une relation financière contractuelle. En d’autres termes, la DVA mesure la perte potentielle que votre entreprise pourrait causer à vos contreparties en raison de sa propre capacité à honorer ses obligations contractuelles.
• Ajustement de la valeur du financement (FVA : Funding Value Adjustment) : ajustement de la valeur d’un dérivé ou d’un portefeuille de dérivés conçu pour garantir qu’un négociateur (dealer) recouvre ses coûts moyens de financement lorsqu’il négocie et couvre des dérivés.
• Ajustement de la valeur de la garantie (ColVA : Collateral Value Adjustment) : ajustement effectué sur la valeur d’un contrat dérivé de gré à gré (OTC) pour tenir compte du coût de la constitution de garanties pour le contrat.
• Ajustement de la valeur du capital (KVA : Capital Value Adjustment) : il s’agit du coût lié à la détention de capital pendant la durée d’une transaction.
• Ajustement de la valeur de la marge (MVA : Margin Value Adjustment) : il s’agit du coût lié à la fourniture de marges pendant la durée d’une transaction. Il représente les coûts de financement de la marge initiale déposée pour une transaction sur dérivés.

Ces différents ajustements (xVA) permettent de prendre en compte les divers éléments qui contribuent aux coûts et aux avantages associés aux transactions, en tenant compte du risque de contrepartie, de la garantie, du financement et du capital.

Gestion des garanties : une réponse efficace au risque de contrepartie

La gestion des garanties (collateral management) est un processus essentiel dans le cadre des transactions financières, en particulier dans les opérations sur produits dérivés. Elle implique la mise en place, le suivi et la valorisation des garanties fournies par les contreparties pour couvrir les risques liés aux transactions.

Lorsque deux parties concluent certaines transactions bilatérales, l’une aura une exposition MtM négative, tandis que l’autre partie aura une exposition MtM positive à tout moment donné. La partie avec une exposition négative fournira alors des garanties sous forme de liquidités ou de titres à la partie avec une exposition positive. En substance, les garanties sont des actifs qui soutiennent un risque de manière juridiquement contraignante.

La gestion des garanties est souvent bilatérale : chaque partie à une transaction est tenue de fournir ou de restituer des garanties à la partie avec une exposition positive.

Les entreprises peuvent gérer les expositions de crédit et atténuer le risque de contrepartie en limitant la valeur notionnelle des transactions avec les contreparties ou en compensant les transactions qui limitent l’exposition par le biais du netting.

Pourquoi gérer les garanties

Il existe plusieurs motivations pour gérer les garanties :

• Réduire l’exposition au crédit pour permettre plus de transactions ;
• Avoir la capacité de trader avec une contrepartie (par exemple, des restrictions sur les notations de crédit peuvent empêcher une entité de trader sur une base non garantie) ;
• Réduire les exigences en capital ;
• Permettre une tarification plus compétitive du risque de contrepartie.

Les accords de garantie

Les accords de garantie sont généralement négociés avant toute transaction et sont souvent mis à jour avant une augmentation des échanges. Les paramètres doivent être clairement définis et les parties doivent équilibrer le travail nécessaire pour demander et restituer des garanties avec les avantages de la gestion des risques.

Ce qu’impliquent les accords de garantie :

• Les appels de marge doivent être effectués au moins quotidiennement. Les produits tels que les repos et les swaps qui sont compensés par des contreparties centrales ont le plus souvent une marge intra-journalière.
• La notion de seuil (threshold) dans la gestion des marges fait référence au niveau d’exposition en dessous duquel aucune garantie ne sera demandée. Ainsi, le seuil représente le niveau d’exposition non garanti, et seule la partie incrémentielle au-dessus du seuil sera garantie. Les seuils visent généralement à réduire la charge opérationnelle liée aux appels de garantie trop fréquents.
• La marge initiale (initial margin) est le montant de garantie qui est déposé au préalable et est « indépendant » de toute autre garantie ultérieure. Elle est souvent utilisée pour atténuer l’élargissement des écarts de crédit ou les baisses de valeur des actions. La marge initiale est généralement demandée par des contreparties de meilleure qualité de crédit ou par la contrepartie ayant plus de probabilité d’avoir des expositions positives. Elle représente un niveau de sur-garantie. Les marges initiales sont également généralement liées aux notations de crédit des contreparties de manière échelonnée.
• Un montant minimal de transfert représente le plus petit montant de garantie qui peut être transféré. Un montant minimal de transfert est utilisé pour réduire la charge opérationnelle des transferts fréquents pour de petites sommes de garantie, ce qui doit être équilibré avec les avantages de la gestion des risques.
• Un haircut correspond essentiellement à une réduction de la valeur de la garantie fournie. En d’autres termes, un haircut de x % signifie que, pour chaque unité de garantie fournie, seul (1 – x) % de crédit sera accordé. Ce crédit est également appelé pourcentage d’évaluation. En général, la liquidité en espèces n’a pas de haircut (0 %) et une évaluation de 100 %, tandis que les titres plus risqués ont des pourcentages de haircut plus élevés et des pourcentages d’évaluation correspondants plus faibles.

En conclusion, la mesure et la gestion du risque de contrepartie sont devenues une question primordiale pour les activités financières. La gestion des risques et les régulateurs sont devenus essentiels à la suite de la volatilité de la valorisation à la juste valeur et des défauts observés pendant la crise financière mondiale. Le contenu de la gestion du risque de contrepartie fait partie du travail quotidien de tout professionnel lié à l’industrie financière.